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　  从中国内地的情况来看，2003年8月份到2005年5月份，在这大约一年半的时间里，信贷增长率从接近24％的水平一路下跌到12％的水平；如果我们去考察信贷增长率的实际值，趋势基本是一样的。

　　在信贷市场上，从2004年二季度到2005年二季度，贷款加权利率从5.7％一路上升到7.46％，上升了176个基点，而同期法定利率的升幅只有27个基点。

　　信贷增长率下降和信贷市场上利率上升并存的局面表明，在2004年二季度到2005年二季度这段时间里，银行体系在猛烈地主动收缩信贷。此举导致股票市场从2004年4月初接近1780点的水平一路下跌到2005年7月份接近1000点的水平。

　　从2005年5月份到2006年4月份，在这三个季度的时间里，信贷增长率开始上升，从12％左右不断加速到接近15％的水平；与此同时，信贷市场上的利率经历了大幅度的下降。这说明，在这段时期，银行体系开始进行主动的信贷创造。而与此同时，股票市场开始见底回升，进入持续的上涨和重估过程。

　　值得一提的是，从2004年二季度到2005年二季度，上市公司的盈利增长率还比较高；而从2005年三季度到2006年一季度，上市公司的盈利增长率节节下降，持续低于分析师的普遍预期，其中2006年一季度全部上市公司的盈利增长率接近——15％，达到盈利增长的最低点。

　　尽管从2005年3季度到2006年1季度，上市公司的盈利增长持续弱于市场预期，但股票市场仍然顽强上升，这在很大程度上揭示了银行主动信贷创造的巨大影响。

　　银行的主动信贷创造推动资产重估，同样也可以解释台湾地区和日本在上世纪80年代末的资产泡沫的形成。

　　从1986年8月份到1989年1月份，台湾的实际信贷增长率从5％的水平一路加速到接近40％，加速差不多8倍。信贷增长率在几年时间里出现这么大的加速，在上世纪80年代以来台湾的经济史上是极为少见的。

　　此外我们可以看到，1986年上半年，当地信贷市场上的实际利率在9％左右，自此后一路走低，在1989年上半年下降到2.5％左右。所以，从1986年下半年到1989年上半年，在台湾信贷增长率加速的同时，信贷市场利率大幅度下降，显示这段时期银行体系进行了猛烈的主动信贷创造。

　　这一猛烈的信贷创造过程，导致台湾加权指数从1986年8月份的大约不到1000点，在1990年初的时候已经上升到12000点，上升了12倍。

　　如果观察这段时期台湾地区汇率和资本流动方面的情况，我们可以看到，在1988--1990年的三年里，台湾私人部门的资本流出数量（资本账户项下的资本流出）要大于经常项目的顺差，汇率面临着贬值压力。

　　同时，尽管这段时期新台币对美元的汇率基本稳定，但台湾地区外汇储备的数量在下降。这显示货币当局通过卖出外汇、买入本币的方式对汇率市场进行了干预，也表明如果没有这一干预，新台币在这段时期将会贬值。

　　台湾地区在1988--1990年期间经历了资本流出、外汇储备下降、汇率贬值压力明显和股票继续重估并存的局面，清晰地显示在这段时期内支持股票市场的主要力量是银行的主动信贷创造。

　　而在1990年泡沫崩溃的时候，台湾地区面临的宏观经济背景则是在周期的意义上顺差已经基本消失；同时其信贷增长率急速下降，信贷市场上利率持续回升，支持资产重估的两个力量都消失了，并走向了自己的反面。

　　同样的机制也适用于日本。

责任编辑：玲儿